Bill Miller: "La crisis de crédito terminó cuando JP Morgan compró Bear Stearns"

Bill Miller, gestor de Legg Mason Value Trust. Foto: Bloomberg

Bill Miller no se acabó la cena que Legg Mason ofreció a periodistas el pasado lunes en el lujoso hotel londinense The Dorchester. Su cuerpo estaba allí, pero su mente en Wall Street. Y, en concreto, en las acciones de bancos que su equipo estaba comprando para el fondo estrella Legg Mason Value Trust. Miller tuvo más tiempo entre sus manos la blackberry que el tenedor y el cuchillo. No es para menos.

'El hombre que bate al S&P 500', como le definió la escritora americana Janet Lowe, ha dejado de hacerlo los últimos dos años -el martes incluso pidió perdón a sus clientes porque el primer trimestre de este año ha sido el peor de su historia contra el S&P 500-, tras una racha de quince superando al índice de Wall Street. "La última vez que sucedió esto fue en la crisis de 1989-1990, con la que vemos muchos parecidos. Esperamos que los próximos años también sean tan buenos para nosotros como entonces", afirma.

elEconomomista participó en la entrevista que Miller concedió a varios medios europeos, en la que se mostró optimista para el futuro.

¿Cómo ve la reciente recuperación de los mercados?

La crisis de crédito terminó cuando JPMorgan compró Bear Stearns y la mañana siguiente la Reserva Federal abrió la ventana de liquidez. Las bolsas dependen completamente de los diferenciales en los mercados de crédito , todo lo demás -inflación, beneficios...- es secundario. Aquel lunes por la mañana los diferenciales tocaron techo y desde entonces se han venido reduciendo poco a poco, pero con estabilidad. Y ésta es una de la razón por la que creemos que estamos viendo un mejor tono en los mercados.

¿Entonces ha pasado lo peor?

Creo que lo visto en las últimas semanas es una señal de que los mayores problemas en el sector financiero han quedado atrás, lo cual no quiere decir que los problemas económicos se hayan solucionado. Todavía falta por ver cómo está el consumo, el sector industrial. Pero en el primer trimestre se ha solucionado el problema de crédito .

¿Está comprando acciones de entidades financieras ahora?

Sí, empezamos a hacerlo en otoño y hemos seguido hasta ayer -por el lunes-. Las estamos sobreponderando ahora. El sector se ha estado comportando mal desde el nueve de agosto, cuando estalló la crisis , pero lo ha hecho catastróficamente mal desde octubre o noviembre.

¿En qué tipo de valores están tomando posiciones?

Ahora estamos centrándonos en financieras con mayor riesgo, que son las que mejor se pueden comportar en la recuperación. Merrill Lynch cotiza por debajo de cuando llegó John Thain. Creo que hay bastantes posibilidades de que doble el precio en los dos próximos años. Wachovia es otro de los bancos en los que estamos comprando, tiene una rentabilidad por dividendo que la hace segura y puede beneficiarse de una recuperación en el mercado inmobiliario. Son los bancos que estamos mirando.

Usted tenía inversiones en Bear Stearns, el banco comprado por JP Morgan. ¿Ha dañado mucho la cartera?

Somos uno de los principales accionistas en la entidad. Hemos perdido cerca del 90% del dinero que habíamos invertido en el valor. Pero es curioso que todo el mundo pregunte por Bear Stearns cuando ha tenido menos repercusión negativa en nuestra cartera que Amazon, que es la principal inversión del fondo.

El impacto de Bear Stearns no se puede minimizar, pero nos compensó en parte con la subida que vivió JP Morgan, en el que también tenemos una posición del 5%, frente al 1,9% que teníamos en Bear.

¿Pero qué pasará con los bancos de inversión tras esta crisis?

Es probable que a partir de ahora se les haga requerimientos de capital mucho mayores, lo que nos llevará a una consolidación en el sector. Quizá muchos tengan que fusionarse con entidades con las que trabajan, como Deutsche Bank, Bank of America, HSBC... Se avecina una gran consolidación.

Si tuviera que dar una probabilidad a la crisis financiera se acentúe y provoque una larga recesión, ¿de cuánto sería?

Depende de lo que se entienda como empeoramiento de la crisis financiera. Si hablamos del riesgo de que la Fed se vea obligada a comprar directamente títulos respaldados por hipotecas la pondría ahora entre el 10 y el 20%. Si me lo hubieran preguntado antes del rescate de Bear, la pondría entre el 50 y 60%. La Fed, al aceptar colaterales a cambio de bonos del Estado, ha mandado el mensaje de que está cediendo lo caro para quedarse lo barato.

Además de Bear Stearns, usted invierte en otros valores que han recibido ofertas, como Countrywide o Yahoo!, pero no al precio que le habría gustado. ¿Veremos un periodo de compras a precios bajos?

Cada operación es muy distinta. El caso de Bear Stearns fue muy especial, porque ha estado orquestado desde la Reserva Federal. JP Morgan ofreció un precio tan bajo en un principio para que no pareciera que se daba demasiado dinero a los accionistas frente a las pérdidas de quién tenía bonos. La oferta sobre Countrywide de Bank of America va a ser muy buen negocio para esta última. Nosotros tenemos un 14,99% y queríamos elevarlo, pero Countrywide no nos da permiso.

¿Y cómo ve la opa por Yahoo!?

Microsoft ha realizado un movimiento muy inteligente, al lanzar una oferta hostil aprovechando un periodo de debilidad en Yahoo!. Su oferta suponía una prima del 62% respecto al precio del día anterior, pero éste era su nivel más bajo en varios años.

Los directivos de Yahoo! están trabajando para ver cómo pueden conseguir un mejor precio. Nosotros somos consejeros independientes y nos están preguntando nuestra opinión sobre qué hacer. Los directivos de Yahoo! prefieren seguir independientes, pero las probabilidades de lograrlo son mínimas porque la opa es una necesidad estratégica para Microsoft.

El fabricante de software no tendrá ningún problema en subir la oferta. No sé si llegará a pagar 40 dólares por acción -Yahoo! cotizaba ayer en 28 dólares, por los 19 en que estaba cuando Microsoft lanzó la opa-, pero no tendría problema si se viera obligada a hacerlo.

Usted ha comparado la crisis con la de 1989-1991, ¿por qué?

Hay parecidos relevantes: la crisis inmobiliaria; el colapso de las compañías inmobiliarias; sequía de créditos; innovación financiera, que entonces había dado lugar a los bonos de alto rendimiento; precios del petróleo disparados...