En Cemex, la deuda pesa más que el cemento

Por David Reilly

Al igual que otras compañías de cemento, Cemex enfrenta un problema obvio: la demanda por sus productos se está derrumbando debido a la crisis inmobiliaria en Estados Unidos y a la desaceleración de la economía global. Esta semana, se le sumó un nuevo dolor de cabeza cuando Venezuela nacionalizó la pequeña filial de la empresa mexicana en ese país.

Sin embargo, los inversionistas deberían estar más preocupados por la enorme y compleja deuda de la empresa. La ingeniería financiera de la firma expone a sus accionistas a riesgos asociados con factores como los movimientos del yen y los cambios en el valor de la acción de la cementera. Esas preocupaciones no suelen ser comunes para un fabricante de cemento y podrían llevar a una caída más profunda de la acción, cuyo precio se podría mantener bajo cuando la economía repunte.

La deuda que acumula Cemex procede en gran parte de la adquisición por US$15.300 millones de la proveedora australiana de materiales de construcción Rinker el año pasado. Cemex pagó un alto precio por la empresa, cuyos principales negocios se concentran en Estados Unidos, justo antes de la implosión del mercado inmobiliario.

El director financiero de Cemex, Rodrigo Treviño, defiende la compra de Rinker, diciendo que las operaciones de la empresa registran un flujo de caja positivo incluso en medio de este entorno económico sombrío. El ejecutivo le resta importancia a las críticas de que la estructura financiera de Cemex es demasiado compleja, diciendo que los derivados le han ahorrado unos US$300 millones en pago de intereses y han apuntalado su flujo de caja a corto plazo.

De todos modos, Cemex ha puesto en venta algunos activos para reducir su deuda. Además, su éxito en el mercado de derivados podría revertirse. En el segundo trimestre, la compañía asumió un cargo contable de US$159 millones relacionado a los cambios en el valor del yen. Aunque Cemex no hace muchos negocios en Japón, las tasas de interés de parte de su deuda están vinculadas al yen y usa derivados para protegerse contra movimientos desfavorables en el tipo de cambio y las tasas de interés. Treviño asegura que, a largo plazo, las operaciones son positivas. No obstante, la magnitud del portafolio de derivados de Cemex— la empresa tenía cerca de US$16.000 millones en instrumentos de canje cambiario y de tasas de interés— hace más difícil para los inversionistas evaluar riesgos y beneficios.

Un acuerdo de financiación reciente valorado en US$500 millones también pone en evidencia la complejidad de las finanzas de Cemex. Si en un plazo de tres años la acción iguala o supera US$32,92, la compañía no enfrentará costos de financiación. De lo contrario, el costo podría subir a hasta un total de 11,2%. Ayer, su ADR cayó 1,7% en la Bolsa de Nueva York, quedando en US$20,42.

Según Treviño, el riesgo es compensado porque la empresa no tiene que pagar ningún interés durante tres años.

Evaluar la deuda de Cemex es una tarea delicada.

La deuda de US$17.600 millones reportada por la empresa no incluye cerca de US$4.000 millones en valores financieros que son considerados como capital social en México, y como deuda bajo las normas contables de Estados Unidos.

Estos valores pagan tasas de interés fijas y reducidas durante los dos primeros años. Posteriormente, sin embargo, pagan tasas variables. Treviño señala que Cemex puede usar derivados para asegurarse tasas más bajas y evitar verse sorprendido por las fluctuaciones en los intereses.

Es probable que Cemex se salga con la suya. Pero tal vez los inversionistas deban preguntarse si un negocio como el del cemento debería estar sujeto a tanta complejidad financiera.