¿Hay una burbuja en el precio del oro?

por Juan Ramón Rallo

Juan Ramón Rallo Julián es Director del Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de Mariana (España).

Habitualmente oímos que existe una burbuja en el precio del oro. No es para menos: desde 2006, su precio se ha triplicado hasta alcanzar unas cotas nominales jamás vistas... y pese a todo sigue subiendo. Propios y extraños están desconcertados y no encuentran explicación más allá de que el mercado, como pasó con el ladrillo o las puntocom, se ha vuelto loco. La hipótesis es verosímil, pero no necesariamente acertada.

Recordemos: una burbuja se da cuando el precio de un activo aumenta muy por encima del valor que hoy tienen todos los servicios que ese activo prestará en el futuro. El oro apenas tiene unos pocos usos ornamentales e industriales (como los de la electrónica o la odontología), de modo que su valor actual debería depender de la demanda futura por tales rúbricas. El problema es que desde el año 2001 a 2010, la demanda por estos conceptos ha caído desde 3.300 toneladas a 2.500 y, sin embargo, el precio del metal amarillo se ha multiplicado por seis. La única que se ha disparado ha sido la llamada "demanda de inversión" del oro, que ha pasado de 349 toneladas a 1.333.

He ahí la aparente paradoja que lleva a muchos a concluir que necesariamente se ha formado una burbuja en el precio del oro: su precio de mercado se ha encarecido pese a que sus usos finales han ido perdiendo terreno. Los agentes no estamos valorando más el metal amarillo por los servicios futuros que nos prestará, sino simplemente porque sí. El oro sube de precio porque la gente está invirtiendo más en él y la gente está invirtiendo más en él porque sube de precio y espera que siga haciéndolo. Comportamiento típico de burbuja.

¿Punto final al asunto? Me temo que no. Si fuera cierto que existe una burbuja en el precio del oro por este motivo, deberíamos temer que la magnitud de la misma fuera tremebunda: en la última década, no es sólo que su precio se haya multiplicado por seis, sino que además su demanda final ha caído un 25%. Echando cuentas, el precio del oro debería reducirse desde los 1.600 dólares actuales a apenas 200 para regresar a los niveles razonables de 2001. Parece claro que algo chirría en esta explicación.

Para empezar, los usos industriales y ornamentales del nuevo oro producido se han reducido a lo largo del último decenio no porque la gente sienta un mayor desapego hacia este metal precioso, sino porque el público ha pasado a valorar mucho más el servicio que proporciona como inversión. Dado que el precio del oro sube, sus ventas como joyería puramente decorativa van reduciéndose y, asimismo, cada vez va resultando menos rentable usarlo en las clínicas o en los chips informáticos. El oro se va empleando en aquello para lo que es más valioso: la inversión.

Pero, ¿inversión en qué? No desde luego en joyería o electrónica, pues no parece que estos empleos vayan a necesitar en el futuro de un abastecimiento mucho mayor al actual (lo que descarta que se esté realizando una acumulación especulativa de oro). La inversión, en realidad, se realiza con el propósito de preservar el valor de nuestros patrimonios en caso de catástrofe. Piénselo un momento, si el dólar, el euro y el yen desaparecieran por una debacle financiera, militar o natural, ¿qué bien seguiría aceptando la mayoría de la gente como medio de pago? Pues el mismo que ha venido aceptando durante milenios: el oro.

El oro, por tanto, presta otro servicio muy importante aparte de los ya mentados: es una protección, un seguro de vida contra calamidades. Por eso, no tiene mucho sentido señalar que existe o que deja de existir una burbuja en su precio: ¿contra qué servicios futuros comparamos el precio actual? Si lo hacemos sólo contra la joyería o la electrónica, estaremos dejando fuera de la fotografía una parte fundamental de su demanda. Si, en cambio, incluimos también la demanda como de valor frente a catástrofes futuras, ¿con qué certidumbre podemos afirmar que los compradores de oro están sobrevalorando los riesgos futuros al ser demasiado conservadores? ¿Acaso podemos rechazar por entero una repetición de los acontecimientos de 2008? ¿Acaso podemos descartar que ocurra aquello que ni siquiera podemos imaginar que vaya a ocurrir (los famosos "cines negros" de los que habla Nassim Taleb)?

No, el debate es estéril. Lo que la mayor parte de los compradores de oro desean es conservar de la manera más segura posible el valor de una parte de su patrimonio. Y, para tal propósito, poco les importa comprar el oro a 200 dólares que a 20.000. Mientras no se espere un desplome en su demanda como reserva financiera, cualquier precio es bueno para adquirirlo, pues con cualquier precio se puede conservar el valor patrimonial (si compro una onza por 20.000 dólares quiere decir que también puedo venderla por 20.000, es decir, conservo el valor de mi riqueza).

Al final, la cuestión es así de simple: cuanta más gente desconfíe de la seguridad de los depósitos de valor rivales al oro (divisas, inmuebles, acciones, deuda pública o privada...), mayor será la demanda del oro para tal fin. Y, debido a su muy limitada oferta, cuanto mayor sea la demanda de oro para tal fin, mayor será su precio, sin que ese encarecimiento (a diferencia de lo que sucede con todos los otros bienes o activos) se traduzca en una merma de su demanda de inversión, pues su función como depósito de valor se desarrollada de manera óptima sea cual sea su nivel de precios.

Los hay que califican al dinero como aquella burbuja que nunca pincha. La razón es que el precio del dinero, a diferencia del del resto de bienes o activos, es muy superior a la utilidad que directamente presta. Los clásicos dirían que su valor de cambio es muy superior a su valor de uso (el euro, a la postre, materialmente no es más que un trozo inútil de papel). El motivo debería resultar evidente: el bien que se utiliza como dinero presta otras funciones mucho más valiosas que las que desempeña como bien de consumo. La diferencia entre el precio y su utilidad directa de uso, lo que muchos calificarían de burbuja, es justamente la valoración que hace el mercado de sus funciones monetarias. Una valoración que tiende a ser bastante estable cuando universalmente se reconoce que un determinado bien es dinero, pero que es mucho más fluctuante cuando sólo unos pocos y sólo algunas veces deciden emplearlo como tal.

La revalorización actual del oro no expresa que exista una burbuja en este mercado, sino que cada vez más gente durante más tiempo lo está reconociendo como dinero frente a las deficientes alternativas que proporcionan los gobiernos. El oro, el dinero natural del mercado, le está ganando la partida al dinero fiduciario de los estados. Pero cuidado, que en los últimos años el metal amarillo esté mostrándose victorioso no significa, ni mucho menos, que ya haya ganado la guerra. Los gobiernos tienen numerosas armas para castigar al oro y para mejorar la calidad de sus divisas u obligaciones; en tal caso, si se produjera un trasvase de la demanda monetaria del oro a la demanda monetaria de activos estatales, el precio del oro pincharía. Ya pasó una vez en 1980, cuando los tipos de interés superaron el 15% para evitar la destrucción del dólar, y podría volver a pasar ahora. Pero el pinchazo se produciría, no porque haya una burbuja, no porque exista algo así como un "precio objetivo" del oro del que éste no pueda rebasar durante mucho tiempo, sino porque al igual que el ordenador dejó obsoleta la máquina de escribir, un "buen dinero" estatal esterilizaría temporalmente la demanda monetaria del oro.

La cuestión, claro está, es si los estados pueden proporcionar un dinero que sea mejor que el oro (que no sufra inflaciones o deflaciones bastante más acusadas que las de éste último). Pero téngalo meridianamente diáfano: comprar oro equivale a apostar por que el actual sistema monetario estatal acabará fracasando. Es una hipótesis razonable, sobre todo a muy largo plazo, pero perfectamente falible a corto: que no exista una burbuja (pues el precio del oro podría seguir subiendo y estabilizarse a niveles todavía más altos) no significa que no exista el riesgo de descapitalizarse.