Sobre rescates soberanos: lecciones griegas
Por Pablo Triana es profesor de Finanzas en ESADE Business School
Cuando parecía que la situación se había calmado algo, ya están otra vez subiendo los tipos de interés de la deuda nacional (o bajando sus precios, que es lo mismo) y la palabra “rescate” vuelve a ser pronunciada junta a la palabra “España”. Los artículos alarmistas en los medios internacionales más influyentes también han renacido, algo suponemos que gozoso para aquellos periodistas obsesionados con el hundimiento de nuestro país y que seguramente sufrieron mucho durante el (breve) período de sequía de titulares alarmistas.
¿Y si España tiene que ser rescatada por sus hermanos Euro, con la ayuda del pariente lejano FMI? ¿Y si hay que organizar una quita a los tenedores de bonos del Reino de España? ¿Cómo funcionaría todo eso? Ejemplos de rescates en la zona Euro hay tres (Grecia, Irlanda, y Portugal), pero ejemplos de rescate(s) más quita sólo hay uno (Grecia). Así que analicemos resumidamente el caso heleno, por si acaso.
En mayo del 2010, y ante el exuberante deterioro de la situación económica y de las cuentas públicas, la Eurozona y el FMI iniciaron el primer rescate oficial a Grecia, por un montante total de €110.000 millones (€80.000 en préstamos bilaterales de los socios Euro, ponderados por el peso de cada país; el resto lo aportó el FMI). Esos fondos, con vencimiento a junio del 2013, se han ido distribuyendo a plazos según evolucionaban las reformas del gobierno heleno; a finales del 2011 la aportación había superado los €70.000 millones.
El pasado 21 de febrero la Eurozona anunciaba su predisposición a conceder un nuevo préstamo por montante de €130.000 millones y con vencimiento en 2014, sujeto a condiciones bastante rigurosas. Además de acometer reformas radicales en la infraestructura económica y de completar un programa de privatizaciones, Grecia se comprometía a crear una cuenta especial que tuviese siempre fondos suficientes para cubrir sus obligaciones a tres meses vista y a modificar la Constitución de manera que se priorice el repago de deuda soberana. Pero a cambio, las condiciones del nuevo rescate eran generosas: se reducían los tipos de interés de forma retroactiva y el BCE renunciaba a las ganancias que pudiese obtener en sus posiciones de bonos griegos, comprometiéndose a trasladárselas a Grecia. En este caso, los préstamos no eran bilaterales si no que provendrían del fondo de rescate (EFSF), que capta recursos en los mercados con garantías pro rata de los países Euro.
Antes de que se aprobase definitivamente ese segundo rescate, era condición sine qua non la restructuración de la deuda con inversores privados. El 24 de febrero, la República Helénica presentó la oferta de restructuración voluntaria a esos bonistas (€206.000 millones de deuda). La quita sería del 53.5%. Por cada €1.000 en bonos antiguos, aquellos que se acogiesen al intercambio recibirían €150 en notas a corto plazo emitidas por el fondo de rescate, €315 en bonos a largo plazo emitidos por Grecia, y €315 en derivados sobre el PIB griego (que pagarían una cantidad dependiendo de la recuperación de la economía del país). Los cupones de los nuevos bonos se reducían en relación a los antiguos. Los nuevos bonos estarían gobernados por ley inglesa. Crucialmente, se incluía una clausula de acción colectiva en relación a aquellos bonos que fueron emitidos bajo ley local (un 86% de los €206.000 millones), según la cual si un número determinado de acreedores accede a la restructuración el resto queda también vinculado aunque no lo quieran. Grecia anunció que si al menos el 90% de los bonistas accedía (voluntaria o forzosamente), la restructuración tendría lugar; si menos del 75% no accedía, no habría restructuración, y por tanto tampoco rescate oficial, condenando al país a no poder hacer frente a sus pasivos.
El 8 de marzo se anuncia que la restructuración de deuda privada había sido un éxito. Tenedores de €152.000 millones de bonos bajo ley local accedieron voluntariamente, un número suficientemente alto como para forzar al resto (€25.000) a través de la famosa clausula. Además, tenedores de €20.000 de bonos bajo ley extranjera también participaron en el intercambio, por un montante total de €197.000 millones, o 95,7% del total. Tan sólo €9.000 millones de bonos bajo ley extranjera “rebeldes” quedaron por restructurar ante la negativa de sus tenedores, si bien el gobierno griego les otorgó más tiempo para recapacitar (eventualmente, varios de estos bonos se unieron a la restructuración, así como bonos emitidos por empresas estatales con garantía gubernamental). Al día siguiente, el cuerpo regulador del mercado de derivados bilateral decidió que la presencia de una quita forzada era motivo suficiente para activar los credit-default-swaps sobre deuda griega y por tanto aquellos que compraron esa protección tenían derecho a un pago inmediato. En la subasta del 19 de marzo se determinó un valor para los bonos griegos de tan sólo el 21.5%, resultando en un pago a los compradores de protección de Principal * 78.5%. Es obvio que incluso después de la restructuración el mercado considera a Grecia un riesgo elevado.
En vista del éxito de la negociación con acreedores privados, la Eurozona aprobó formalmente el segundo rescate y un primer pago de €39.000 millones. El 15 de marzo, el IMF confirmaba también su participación en el paquete, por una cifra de €28.000 millones. En definitiva, Grecia había logrado reducir su deuda privada en más de €100.000 millones a la vez que accedía a €130.000 millones de fuentes oficiales en buenas condiciones. Se espera que esto sea suficiente para aportar al país el respiro necesario para sobrevivir y, quizás, acabar prosperando.
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